Емил Аспарухов,
дилър в ING Банк


Потокът от данни за водещите икономики от двете страни на Атлантика в последните работни седмици на 2003-та разбуни доста духове.

Оптимистични признаци за  дългоочакван стабилен растеж се  редуват с тревоги за космическата външна задлъжнялост на САЩ и възможното глобално сгромолясване на долара.

Ако трябва да започнем първо с обобщенията, все пак мисля, че позитивните сигнали от 2003-та имат лек превес. И то не защото около празниците сме с малко по-приповдигнато настроение “Подобряващи се условия за стабилен икономически растеж в условията на ниска инфлация  – как галят тези думи ушите на всеки централен банкер! Всъщност засега на повърхността нещата изглеждат точно така – качващи се фондови борси, ниски краткосрочни лихви, високи и стабилни цени на държавните облигации.

В САЩ 37-милиардното съкращаване на данъците и бумът в ипотечното рефинансиране доведоха до 20-годишен рекорд в икономическия ръст за третото тримесечие на 2003-та – цели 8.2%!  Разбира се, с отшумяването първоначалния ефект от фискалните и монетарните стимули, темпът на растеж се очаква постепенно да намалее до по-реалните 3-3.5 % - ниво, чието поддържане за по-дълъг период от време би било отличен успех за икономическия екип на всяка администрация. Засега първите признаци за това са налице - напоследък щатските компании като че ли са малко по-склонни да поемат риска от нови инвесиции, да наемат нов персонал и да увеличават нивото на производствените запаси.

В Добрата Стара Европа нещата изглеждат не по-малко оптимистични – въпреки липсата на консенсус по общата конституция и някои други вътрешни дрязги, с които пазарите отдавна са свикнали. Малко вероятно е настоящите нива на курса евро-долар да ударят сериозно износа на водещите европейски икономики. Например германският износ през последните десетилетия е показвал много по-голяма чувствителност към глобалното търсене на стоки и услуги, отколкото към валутните курсове.

И добре, че е така – защото точно валутните съотношения са най-непредсказуеми. Били сме свидетели на пълен крах в прогнозите на  най-големите банки в света – въпреки, че разполагат с най-мощни средства за обработка на информация и с цели армии от висококвалифицирани екипи. Дори и най-маститите анализатори обаче най-често с голяма охота обясняват защо се е случило еди-какво-си с еврото или йената, а никак не се обвързват с прогнозите какво ще стане в бъдеще. Защо валутните прогнози са толкова рисковани и ненадеждни? Та нали в последните години информацията, която достига до пазарните участници е толкова бърза, пълна и точна! В ерата на интернета, кабелните и спътникови телевизии стана така, че фундаменталните новини се знаят доста точно още далеч преди да излезнат официално – нещо, което само допреди шест-седем години бе немислимо. Въпреки, че информацията стана масово достъпна, прогнозирането на валутните пазари в никакъв случай не се улесни, защото нищо не се променило в най-важния факт – историческите събития и последиците от тях в никакъв случай не гарантират, че бъдещото им повторение ще доведе до аналогични реакции. Светът постоянно се променя и ако преди десет години един фундаментален фактор е подкрепял долара, то днес същият този фактор може да няма съществено значение и да изиграе лоша шега на многото валутни спекуланти.  Например при кризата в Персийския залив през 1991-ва доларът се засили от 1.40 до 1.75 към германската марка, а при войната в Ирак през 2003-та почти не помръдна – за да почне да пада още с блокадата на Багдад. Друг пример е сравнението на кризите в развиващите се пазари. При проблемите в Мексико през 1994-та видяхме стабилна обезценка на долара от 1.70 до 1.45 за марка – тогава имаше и големи страхове от инфлация в САЩ, а светът не беше толкова глобализиран. След това през 1997-1998-ма станахме свидетели на Азиатската, Руската и Бразилската кризи – доларът правеше резки, но кратки колебания надолу, но като цяло запази възходящия си тренд. А пък финансовия крах на Аржентина и Турция през 2001 година показаха, че при предходните кризи  развиващите пазари са се “имунизирали” срещу “пренасяне на заразата” и валутните колебания бяха сравнително слаби. В същата 2001 година възникна и новата опасност – тероризмът. Реакциите на валутните пазари се промениха във вреда на долара – заради очакващия се спад в растежа на САЩ, а от там – и в света като резултат от глобализацията на икономическите процеси. В крайна сметка може да се каже, че щатската валута вече не е основното убежище (safe haven), а инвеститорите все по-често търсят алтернативи в общата европейска валута, както и в традиционно надеждните швейцарски франк, британска лира и японска йена.

- И така, какво да очакваме от валутните пазари през 2004 година и по-специално от важния за България курс евро-долар?  Като цяло някакви коренни промени в с равнение с 2003-та са по-малко вероятни, т.е. доларът ще остане под натиск. Ето по-долу основните пазарни аргументи за това:

- Вярно е, че за една година еврото поскъпна с двадесетина процента – почти толкова бе прибавило и година по-рано. Но цялото това покачване е сравнимо по размер с обезценката към долара  през първите две-три години след  въвеждането на единната европейска валута. Затова настоящите нива на курса в никакъв случай не могат да се смятат за изключително високи в исторически план.

- Как обаче да очакваме по-нататъшно покачване на курса евро-долар при положение, че фундаменталните икономически данни в САЩ са все по-добри?  Да, наистина прогнозите за растеж на варират между 3.5 и 5 процента, но това вече е отчетено от пазарните участници и само някакви изненадващо високи числа биха променили настроенията.

- Проблем номер едно на най-голямата икономика в света  засега е огромният финансов дефицит – търговски, по текущата сметка и бюджетен, като прогнозите за последния са, че ще надхвърли 5 процента от БВП. И тук вече става въпрос за най-важния факт, в който се синтезират всички процеси, а именно – движението на паричните потоци от и за САЩ. Дори самите американци са негативно настроени в това отношение – например по данни на JPMorganChase за периода септември,2002 – септември,2003 щатските инвеститори са нетни купувачи на акции в чужбина на стойност цели 58 милиарда долара. За сравнение само година по-рано те са предпочитали собствените си фондови борси и са не купувачи, а нетни продавачи на чужди книжа за 8 млрд. долара!  Отгоре на всичко поддържаният рекордно нисък лихвен процент от Федералния резерв в никакъв случай не работи по привличането на чужди частни капитали.

- Засега нито Европейската централна банка(EЦБ), нито колегите й отвъд океана, дават признаци на недоволство от силното евро, респективно слабия долар. Федералният резерв твърди, че 10-процентна валутна обезценка отнема само 0.4% от растежа на БВП за следващите 12 месеца, а EЦБ от своя страна е доволна, че силното евро ще помогне да се спази 2-процентният нормативен таван на инфлацията в еврозоната.

- Разбира се, описаните по-горе аргументи далеч не са единствените, които могат да подкрепят или подкопаят доверието в еврото. Най-малко не трябва да се забравя за тероризма – по всичко личи, че напрежението няма да отслабне съществено и през 2004-та (дай боже да не се окажем прави!).

Толкова по валутните курсове. Нека да се опитаме да погледнем и какви са очакванията за  лихвените проценти и производните им пазари. Напоследък настроенията тук често се променят. Само за две седмици - от края на ноември до средата на декември, станахме свидетели как еуфорията от поредицата добри фундаментални данни бе пометена от суровата пазарна действителност на все по-слаб долар и все по-ниска доходност по държавните облигации. Преди месец началото на активно вдигане на лихвите в САЩ и Европа почти сигурно се виждаше към средата на 2004 година. Сега, след поредния пазарен шамар, инвеститорите вече се съмняват дали въобще ще има монетарни действия от страна на ЕЦБ и Фед през новата година.

В момента слабостта на щатския долар е център на  внимание не само за валутните пазари, но и за  всички останали сектори от финансовата индустрия – фондовите борси, паричните пазари, капиталовите пазари. Това не се е случвало от доста време. Затова и обнадеждаващите фундаментални икономически данни в последно време предизвикват само умерен оптимизъм, а не очаквания фурор на пазарите на акции в Ню Йорк, Франкфурт, Лондон, та даже и Токио. А книжата с фиксиран доход не само не падат, а се държат стабилни на високи нива. Цялото това нелогично поведение идва като че ли от тревогата за падащия долар – и то не, че пада въобще, а колко още ще пада – това може да се нарече страх от неизвестното. Неизвестно беше преди години колко ще се засили още зелената валута – до 0.85 или 0.75 евро, до 145 или до 160 йени? Сега става обратното – къде е тавана на еврото – 1.30, 1.40?  Е, ако догодина сме над 1.30 долара за евро и под 100 йени за долар, определено няма да видим покачване на лихвите и падане на облигациите с фиксиран доход. И вместо предсказваното за юни, 2004  първо  вдигане от страна на Фед, нищо чудно да видим ново сваляне... от страна на ЕЦБ. Но това е може би малко краен сценарий. Фючърсите на 3-месечни депозити за долари и евро с доставка юни,2004 показват съответно 1.40 и 2.25 процента. Това означава, че засега пазарите отчитат умерено, макар и  по-далечно, вдигане на основните лихви. Умерено, но все пак вдигане. Вдигане, но като че ли малко по-далече във времето.  А на пазарите в крайна сметка всичко е най-вече въпрос на време – дилърите до болка знаят защо.

Някои прогнози за очаквани нива на валутни курсове и лихвени проценти за средата на 2004 година:

	курс евро-долар	основен лихвен % на ЕЦБ     (ECB refi rate)	основен лихвeн % на фед               (fed funds)	доходност  10-год. облигации Германия	доходност  10-год. облигации  САЩ
ING	1.19	2.00	1.00	4.60	4.90
BNP Paribas	1.22	2.25	1.75	5.00	5.50
Dresdner KW	1.21	2.00	1.00	4.20	4.10
JPMorganChase	1.24	2.25	1.25	4.75	5.00
авторът	1.30	2.00	1.00	4.35	4.40

Забележка. Прогнозите са от средата на декември, 2003 г. Те не представляват съвет за покупка или продажба на един или друг финансов актив.  Авторът е изразил единствено личното си мнение и не носи отговорност  за инвестиционни решения, предприети в резултат на горната статия.